報告名稱: 對風險厭惡系數的探討

報告類型: 宏觀經濟研究

報告日期: 20240822

研究員: 蔣飛

 

【內容摘要】

一國經濟的研究離不開測算該國的風險厭惡系數。風險厭惡系數反映了投資者對風險的厭惡程度，也即是說對于確定性的收益和不確定性的收益來說，投資者更偏好確定性的收益還是不確定性的收益，兩者之間有個比值，這個比值用來衡量風險厭惡程度，也即風險厭惡系數。
首先我們從家庭的風險厭惡系數出發(fā)，用到了拉姆塞模型。在該模型中，企業(yè)生產仍遵從索洛模型，家庭消費卻選擇效用最大化條件。根據該模型的計算結果顯示，中國2002年至2022年風險厭惡系數大部分時間在【0，2】之間，只有在2020年和2022年大幅上升。這可能與這兩年中國遭受新冠肺炎疫情沖擊有關。中國風險厭惡系數符合理論要求，也表明中國居民消費函數正常。日本和美國的風險厭惡系數也基本上在【0-5】之間，其中2001-2021年日本的風險厭惡系數均值為0.33，美國的風險厭惡系數為3.48，日本明顯低于中國（1.66)，而美國明顯高于中國。我們認為，由于回報率選取的問題，通過該公式測算得出的無風險利率之謎或者風險厭惡系數異常的結論都值得商榷。
我們再嘗試用風險厭惡系數來解釋股權溢價之謎。我們用到了阿羅-普拉特度量，這是對一個決策者的風險厭惡程度的度量。該模型結果顯示，中國和美國的相對風險厭惡系數波動明顯過大，且均值高于合理值。這在學術研究上被稱為“股權溢價之謎”，也即當家庭消費與風險資產投資相結合時，兩者出現不可調和矛盾，我們認為問題出現在貼現利率（或者稱為實際收益率）上。因此我們用中國的消費與股票市場和房地產市場的回報率相比較，來測算兩個部門的風險厭惡系數?？梢钥闯鰞烧叩娘L險厭惡系數均低于全社會資本回報率情況下的風險厭惡系數，并且房地產的風險厭惡系數最低，表明高回報刺激了居民的風險投資意愿，降低了風險厭惡程度。由于居民并不將所有資產投資于股票市場，因此消費市場上的風險厭惡系數和股票市場上的風險厭惡系數并不相同，居民家庭的效用函數使用的貼現利率不能使用股票市場的回報率或其他單一市場回報率。
最后，我們用戴蒙德模型探究老齡化通縮的壓力?？偨Y來說不斷老齡化的社會面臨通縮壓力。我們仍以日本和美國為例，日本在1994年進入中度老齡化階段，之后其私人消費數量仍在增長，但消費者物價指數逐漸放緩并下降。
從美日兩國歷史來看，要應對老齡化帶來的通縮壓力，需要大規(guī)模的宏觀刺激，包括提高赤字率和非常規(guī)寬松貨幣政策。因此，真正解決老齡化通縮問題，還需要實施更大范圍的國家政策，比如引入青年人移民政策、加大科技創(chuàng)新提高生產率的政策等等。

風險提示：國內宏觀經濟政策不及預期；數據提取不及時；財政政策、貨幣政策超預期；模型假設較現實條件更嚴格；模型本身與真實世界存在偏差的風險。