報告名稱: 下半年債券投資展望

報告類型: 固定收益研究

報告日期: 20240716

研究員: 李相龍

 

【內容摘要】

6月下旬至7月初，債市在相對一致預期下，再次走出了搶跑行情，十年國債收益率下跌至2.20%附近，創(chuàng)下新低。雖然央行從4月開始就多次對長債收益率進行喊話指導，但在6月下旬這個時點，明顯只“喊話”對債市利空效果已有所鈍化，因此對于這次搶跑行情，我們認為有幾點原因：一是6月的陸家嘴論壇中，央行行長潘功勝的講話淡化了MLF的政策利率作用，強化了omo利率，使得市場先前一直擔憂的MLF利率和十年期國債利差大幅倒掛對債市有回調的影響緩解；二是李強總理在達沃斯論壇再次強調政策實施節(jié)奏為“固本培元”，不可能再搞大水漫灌和強刺激政策；三是后續(xù)部份機構和投資者仍看好有降準、降息，貨幣寬松面長期維持，資產荒格局年內較難改變。而這次搶跑行情的最終結果使得央行再次放“大招”，連續(xù)兩周陸續(xù)公布兩大舉措：一是提示向一級交易商借債并賣出，二是后續(xù)進行臨時正逆回購，縮短利率走廊。這些舉措使得當前債市再次走入了多空博弈，寬幅震蕩的行情。
對于下半年的債市，我們總體認為偏多因素仍大于偏空因素。首先經濟曲折性復蘇、資產荒以及貨幣寬松的環(huán)境在短期內仍存（如我們前述所講，近期很多宏觀數(shù)據(jù)如PMI，CPI，金融數(shù)據(jù)等都在反復狀態(tài)，剛剛公布的二季度經濟數(shù)據(jù)也不及預期）；其次利率債供給問題雖有概率造成資金面擾動，但供給高峰可能在8月和11月，兩者時間間隔較大且年內央行只在一季度進行了降準，而潘功勝行長先前就表示當前我國存款準備金率仍有下降空間，因此后續(xù)央行仍有較多降準空間對沖供給沖擊；第三，目前多項數(shù)據(jù)顯示（非農就業(yè)數(shù)據(jù)和美國CPI數(shù)據(jù)），美聯(lián)儲今年仍有1-2次降息概率，且鮑威爾近期也表示“如果等到通脹降至2%才開始降息將會等太久”，當前我國央行降息掣肘主要來自銀行凈息差和匯率，近幾月銀行已多次下調存款利率和禁止手工補息來維護凈息差，因此一旦美聯(lián)儲開啟降息，則我國降息就有可能擇機打開；最后，雖然央行多次指導長債收益率，但我們認為央行并不是認為長債收益率不可下降，只是擔心在內外貨幣政策空間沒有打開的情況下下降斜率過快導致螺旋負反饋，且利率曲線過于平坦化，后續(xù)繼續(xù)實施貨幣政策后（降準降息，尤其短端政策利率下調），對長端利率中樞的下移便會加大容忍態(tài)度。因此我們認為，短期內債市或仍處于震蕩狀態(tài)，而三四季度仍有降準降息概率，屆時一致預期下的搶跑行情有可能再現(xiàn)，十年期國債利率低點有可能觸及2.15%-2.20%之間（這個低點并不一定是年底，也有可能先低后高）。
總體：
基于以上，我們將7-8月份長城證券債券投資組合設定為：配置子彈型3年期國開債40%，3年期AA級企業(yè)債60%，不加杠桿。
風險提示：國內宏觀經濟政策不及預期；貨幣政策不及預期；房地產政策超預期；財政政策超預期；信用事件集中爆發(fā)。